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Mike Miranda :
Bienvenue à Au-delà du portefeuille. Je suis Mike Miranda, chef des placements pour BMO Gestion privée de patrimoine Amérique du Nord. À chaque épisode, nous vous présenterons des analyses d'experts des meilleurs stratèges et économistes de BMO pour vous aider à naviguer les conditions du marché et rester informés. Nous enregistrons cet épisode le lundi 11 août, et aujourd'hui nous abordons un sujet qui a refait surface dans la conversation économique : la stagflation. C'est un mot qui évoque les années 1970, quand la combinaison inhabituelle d'une forte inflation et d'une croissance stagnante a créé l'un des environnements les plus difficiles pour les décideurs politiques, les entreprises et les investisseurs. Aujourd'hui, il y a débat pour savoir si nous nous dirigeons vers quelque chose de similaire.
D'une part, la croissance a montré des signes de ralentissement par rapport au rythme de l'année dernière. D'autre part, l'inflation, bien qu'elle soit loin de son pic, demeure au-dessus de la cible de la Fed. Cette tension entre croissance et inflation est au cœur du débat sur la stagflation. S'ajoute à cela les changements de politique budgétaire qui ont commencé à se matérialiser aux États-Unis. Alors, la stagflation est-elle un fantôme du passé ou une tempête à l'horizon ? Pour nous aider à démêler les risques, ce que nous avons réellement vu jusqu'à présent et comment les décideurs pourraient réagir, je suis accompagné de Doug Porter, économiste en chef chez BMO. Nous explorerons si la stagflation est un risque réel ou simplement une peur du marché, à quoi ressemble notre scénario de base pour la croissance et l'inflation, de quel côté les surprises sont plus susceptibles de pencher, et comment le biais de la Fed pourrait s'orienter au cours de l'année. Doug, c'est formidable de vous avoir avec nous.
Doug Porter :
Eh bien, merci de m'avoir invité.
Mike Miranda :
Alors Doug, la stagflation a été un mot à la mode dernièrement, une inflation plus élevée couplée à un ralentissement de la croissance. De votre perspective, à quel point le risque de stagflation aux États-Unis et au Canada est-il réel en ce moment, et comment se compare-t-il aux épisodes historiques comme les années 1970 ?
Doug Porter :
Eh bien, Mike, je suis content que vous ayez fait référence aux années 1970 parce que pour moi, c'est à quoi ressemblait la vraie stagflation. Nous avions des épisodes où l'inflation et le taux de chômage étaient tous les deux à deux chiffres, et bien sûr, nous ne sommes tout simplement pas dans cette ligue. Donc je pense que c'est un terme très galvaudé, mais il est juste de dire que nous voyons un peu de pression à la hausse sur les taux de chômage et d'inflation en même temps, ce qui est un peu inhabituel. Typiquement, les économistes ont tendance à croire que si le chômage augmente, cela réduira les pressions sur l'inflation. Donc il est un peu rare d'avoir le soi-disant choc d'offre où vous obtenez un petit rebond des deux. Par exemple, si nous regardons le consensus sur l'économie américaine il y a un an, où nous en serions maintenant, ce que nous avons vu c'est que le consensus a quelque peu réduit ses perspectives de croissance, quelque peu poussé à la hausse le taux de chômage, et aussi quelque peu poussé à la hausse le taux d'inflation.
Mais ce n'est vraiment pas ce que j'appellerais de la stagflation. Et pourquoi faisons-nous cela cependant ? Pourquoi avons-nous vu un peu de pression à la hausse sur le taux de chômage et l'inflation ? C'est largement parce que, franchement, à cause de la guerre commerciale. Cela agit comme un choc d'offre mineur. Quand nous avons vu les vraies mauvaises stagflations des années soixante-dix, nous avons eu la soi-disant mère de tous les chocs du côté de l'offre en termes d'une double dose d'énormes augmentations des prix du pétrole, qui sont venues comme un gros choc à cette époque, et cela a mené à la fois à une inflation plus élevée et à un chômage plus élevé. C'est définitivement ce que j'appellerais de la stagflation-légère, ce que nous avons vu dans la dernière année. Donc juste pour conclure, je dirais que c'est un terme quelque peu galvaudé, mais nous avons vu un peu de la malheureuse combinaison de chômage plus élevé et d'inflation plus élevée.
Mike Miranda :
Oui, c'est utile, Doug, et j'apprécie la façon dont vous cadrez cela. Donc si vous regardez les données en ce moment, je suppose du côté du PIB et de l'inflation, quelles tendances voyez-vous jusqu'à présent cette année ? Sommes-nous plus près d'un atterrissage en douceur, d'un ralentissement, ou de quelque chose de plus comme ce scénario de stagflation-légère que vous avez décrit ?
Doug Porter :
Eh bien, nous avons eu beaucoup de bruit dans la première moitié de l'année, et c'était largement à cause de l'anticipation avant les tarifs. Donc nous avons eu cette baisse très inhabituelle du PIB au premier trimestre et puis un gros rebond au deuxième trimestre. Je pense qu'il est probablement juste de prendre une moyenne des deux, ou peut-être une meilleure façon de le faire est de retirer le bruit que nous avons vu dans les inventaires et les exportations nettes, donc vraiment regarder juste la demande domestique finale. En d'autres mots, ce qui est réellement dépensé dans l'économie américaine, ce qui y est produit, et ce que nous avons vu était une croissance dans les 1% moyens à bas. Je pense que c'est une représentation juste de comment l'économie américaine s'est vraiment comportée dans la première moitié de l'année. C'est définitivement un refroidissement par rapport à ce que nous avons vu en 2024. Je n'appellerais pas encore cela un atterrissage en douceur parce que franchement, nous n'avons définitivement pas vu l'impact complet des tarifs.
Je veux dire, nous recevons encore des nouvelles sur le front tarifaire à peu près chaque jour, et je pense que les corporations ont fait tout leur possible pour ne pas les transmettre entièrement, du moins pas encore. Je pense qu'éventuellement la plupart sera transmis ou une assez grande proportion, et cela va mettre un peu plus de pression à la hausse sur l'inflation alors que nous traversons le reste de cette année et l'année prochaine. Et je pense que cela gruger un peu la croissance. Mais jusqu'à ce point, ce que je dirais c'est que c'est cohérent avec un ralentissement mais pas ce que j'appellerais de la stagflation.
Mike Miranda :
D'accord, merci pour cela, Doug. Alors bien, pensons aux implications politiques alors, parce que je sais que c'est important certainement pour les marchés. Nous avons parlé de ce que la croissance et l'inflation nous disent en ce moment et comment cela ne s'accumule peut-être pas vraiment énormément contre ce risque de stagflation. Du côté politique, comment les banques centrales répondent pourrait être aussi important que ces données économiques. Donc quelle est votre lecture de la fonction de réaction de la Fed à ce stade ? Évidemment, ils ont ce double mandat à la fois du côté de la croissance et de l'inflation. Y a-t-il un biais plus vers combattre l'inflation ou soutenir la croissance ? Et comment cela pourrait-il se jouer au cours des prochains six à 12 mois ?
Doug Porter :
Donc je pense en fait que leur fonction de réaction est un peu différente de ce qu'elle aurait pu être, disons il y a six ans avant la pandémie. Je pense qu'ils sont un peu plus préoccupés par l'inflation. Ils ne veulent pas faire la même erreur deux fois en trois ans de laisser l'inflation leur échapper. Mais je pense, vous demandez où est leur biais en ce moment ? Eh bien, je pense qu'il change alors que nous parlons. Je pense que les révisions importantes des chiffres d'emploi et le chiffre relativement faible que nous avons vu pour juillet, cela change en quelque sorte le portrait pour la Fed. Pourvu que nous ayons des chiffres d'inflation décents au cours du prochain mois, je pense que la table est mise pour une baisse en septembre. Nous avions déjà quelques gouverneurs de la Fed qui penchaient dans cette direction même avant qu'ils voient ce rapport d'emploi décevant de juillet. Je pense que pourvu que l'inflation ne flambe pas vraiment dans le prochain mois, nous allons commencer à voir la Fed recommencer à baisser.
La raison pour laquelle ils ont été très prudents cette année, franchement, je pense que cela n'a rien à voir avec la politique. Je pense que c'est parce qu'ils étaient vraiment incertains sur comment l'inflation répondrait à la hausse des tarifs. Et pour moi, jusqu'à présent les nouvelles ont été relativement bonnes sur ce front. Nous avons vu une petite hausse de l'inflation, mais je pense que pour la plupart des économistes, la surprise a été combien peu d'inflation nous avons vue jusqu'à présent des tarifs. Je ne pense pas que cela va complètement rester ainsi.
Je crois que nous verrons une certaine pression à la hausse sur l'inflation, mais je ne pense pas que ce sera assez significatif pour empêcher la Fed d'assouplir. Et puis l'autre côté de leur mandat, comme vous avez dit, le côté emploi, nous avons eu des signes assez clairs que les choses ralentissent. Le taux de chômage commence à grimper. Il est à 4,2. Ce n'est pas particulièrement inquiétant, mais je pense que la direction du voyage ici est assez claire que le taux de chômage va probablement dériver un peu plus haut au cours des prochains six mois. Et entre cela, et encore une inflation calme je pense que cela prépare la scène pour que la Fed commence à couper.
Mike Miranda :
Eh bien, c'est utile, Doug, et c'est utile d'entendre où vous pensez que les prévisions vont pour les prochains trimestres. Peut-être sondons-nous juste une dernière question sur ces prévisions. Évidemment, aucune perspective n'est gravée dans la pierre et l'économie a certainement une façon de nous surprendre souvent quand nous nous y attendons le moins. Si notre scénario de base s'avère faux, où les surprises pourraient-elles se matérialiser ? Est-ce du côté de la croissance soit à la hausse ou à la baisse ? Est-ce du côté de l'inflation soit à la hausse ou à la baisse ? Je sais que nous avons parlé de cela avant, il y a en quelque sorte quatre potentiels ici. Vous pourriez soit avoir une croissance plus forte et une inflation persistante, vous pourriez avoir une croissance plus faible et une désinflation plus nette. Nous pourrions avoir un environnement stagflationnaire significatif, ce qui est je suppose ce que le marché craint, une croissance plus faible et une inflation plus élevée. Ou à l'inverse, optimistement nous pourrions avoir une reprise vers la croissance plus forte et la désinflation que nous avons expérimentée au cours de la dernière année. Donc c'est en quelque sorte les quatre chemins que cela pourrait évoluer. Si nous avons tort là, Doug, où voyez-vous cela aller potentiellement ?
Doug Porter :
Oui, et juste pour rapidement établir le niveau en termes d'où nous et le consensus sommes, et franchement, notre prévision est très proche du consensus. C'est plus par accident que par design. Mais le consensus global assume que la croissance économique sera d'environ 1,5% ou ainsi cette année et la suivante, et il assume que l'inflation IPC globale sera juste un tout petit peu en dessous de 3% cette année et la suivante, donc juste en termes d'où le consensus se situe en ce moment. Je dirais probablement que les risques du côté de la croissance sont du côté élevé. Je pense que si nous allons être surpris, c'est que la croissance va en fait surperformer. L'économie jusqu'à présent s'est avérée être assez résiliente aux tarifs. Je ne dis pas qu'elle a complètement échappé aux dommages sur ce front, mais je dirais que la croissance s'est relativement bien maintenue au milieu de toute l'incertitude, et nous avons maintenant une certaine certitude ou une certaine clarté sur le front commercial.
Nous avons certainement de la clarté du côté fiscal. Donc je crois que s'il va y avoir une croissance surprenante, ce sera du côté élevé. Maintenant, sur le front de l'inflation, celui-là est un peu plus d'un appel difficile pour moi. J'aurais tendance à dire la même chose. En d'autres mots, si nous allons être un peu surpris, c'est qu'il va y avoir un peu plus de transmission des tarifs et nous obtiendrons une inflation quelque peu plus élevée. Mais je dois vous dire, je ne suis pas excessivement préoccupé parce que dans les derniers 50 ans, il a été incroyablement rare d'avoir l'inflation sérieusement surprise du côté élevé quand les prix de l'énergie ont été calmes ou en baisse, et c'est où nous en sommes en ce moment certainement avec les prix du pétrole et dans une moindre mesure, les prix du gaz naturel.
Ils ne font vraiment pas grand-chose, et les prix du pétrole sont, si quelque chose, à la dérive vers le bas. Donc bien que je pense qu'il y a un certain risque à la hausse sur l'inflation fondamentale, je ne suis pas excessivement préoccupé que cela va vraiment éclater et mener à un problème d'inflation sérieux, pas avec les prix du pétrole se maintenant autour de 65$ le baril ou ainsi. Donc en termes de vos quatre options, je suppose que je pencherais légèrement vers, si nous allons avoir tort, c'est que la croissance, et dans une moindre mesure, l'inflation sera un peu plus élevée que ce que nous et le consensus croyons. Je pense que c'est la façon dont les risques se situent à ce point.
Mike Miranda :
Doug, merci de nous avoir guidés à travers les données, les risques et les perspectives politiques. La stagflation est l'un de ces scénarios économiques qui peuvent perturber à la fois les marchés et les investisseurs, non seulement à cause des défis qu'elle présente, mais parce qu'elle force des compromis difficiles pour les banques centrales et les décideurs politiques. J'apprécie vraiment votre perspective sur la nature gérable de ce risque en ce moment. Que nous finissions avec un atterrissage en douceur, un ralentissement plus prononcé, ou un problème d'inflation tenace, comprendre les dynamiques entre croissance, inflation et politique est clé pour prendre des décisions d'investissement éclairées pour nos clients. Comme toujours, l'économie ne bouge pas en lignes droites, et les plus gros risques sont souvent ceux qui nous prennent par surprise. C'est pourquoi ces conversations importent. Elles nous donnent un cadre pour réfléchir à travers différents résultats et s'y préparer.
Pour nos auditeurs, merci de vous joindre à nous pour cet épisode d'Au-delà du portefeuille. Nous continuerons à vous apporter des perspectives opportunes et pertinentes de travers les équipes d'investissement et économiques de BMO, ainsi que des partenaires de perspectives plus larges pour que vous puissiez rester en avance sur la courbe.
Merci d'avoir écouté Au-delà du portefeuille. Vous pouvez nous suivre sur Apple Balados, Spotify, ou votre application de balado préférée. Jusqu'à la prochaine fois, je suis Mike Miranda.
Locuteur 3 :
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