L'herbe devient (un peu) plus vert
Titre pour le moins bizarre quand on vit à Toronto et qu’on est début décembre. Nous commençons pourtant à percevoir les premiers signes d’une amélioration de la conjoncture, qui pourrait même arriver plus vite que beaucoup d’investisseurs ne s’y attendent. Le Le contexte a été volatil et défavorable pendant la plus grande partie de l’année, mais avec le plafonnement de l’inflation – que nous avions plusieurs fois prédit ces derniers mois –, les choses se mettent en place, notamment un plafonnement des taux à long terme (les deux étant évidemment liés), une amélioration des tendances sur le marché du crédit et un net rebond des secteurs cycliques en déroute. L’inflation continue de s’accélérer, mais nous persistons à dire que le marché fait plus de cas des tendances que des valeurs absolues. Le plus important, à l’heure actuelle, c’est que le rythme de l’inflation décroît.
En juillet, malgré l’avis contraire presque général, nous avions affirmé qu’une récession n’était pas inévitable.Et même si une récession survient effectivement, le début d’amélioration des variables macroéconomiques pertinentes nous conforte dans l’idée qu’elle sera très légère par rapport aux normes historiques
Surtout le cycle de resserrement des banques centrales touche à sa fin. En ce sens, la phrase suivante, extraite du récent communiqué de la Réserve fédérale américaine, est très encourageante : « … une majorité substantielle des participants estime qu’un ralentissement du rythme des hausses de taux pourrait bientôt être opportun ».
Les tendances en matière de crédit aux États-Unis constituent un autre élément encourageant. Les prix des swaps sur défaut de crédit des obligations à rendement élevé (essentiellement, un contrat d’assurance qui protège contre les défaillances des emprunteurs à risque) sont en nette baisse, signe que le marché des titres à revenu fixe redoute moins un ralentissement économique marqué. D’un point de vue historique, le niveau de stress – même à son récent sommet – est bien inférieur à ce qu’il était durant la crise financière.
Conclusion: après avoir privilégié un positionnement prudent et défensif pendant toute une année, nous estimons que l’heure est venue pour les investisseurs de commencer à ajouter des actions de bonne qualité sensibles à l’économie à leurs portefeuilles. Il ne s’agit pas d’une recommandation globale; nous reconnaissons simplement que la dynamique économique s’améliorera l’an prochain et que le marché boursier escomptera – comme toujours – cette amélioration avec plusieurs mois d’avance, et certainement bien avant qu’elle devienne perceptible aux yeux de la plupart des observateurs. Par conséquent, un ajustement progressif en ce sens devrait améliorer le rendement des portefeuilles
Analyse technique – Russ Visch
Ce mois-ci, l’examen de notre modèle d’anticipation à moyen terme (qui mesure les tendances sur trois à plus de six mois) montre une amélioration généralisée dans tous les secteurs par rapport au mois précédent. Les indicateurs de momentum hebdomadaires donnent des signaux de hausse « 4 sur 4 » tant pour l’indice composé S&P/TSX que pour l’indice S&P 500 après avoir donné de nouveaux signaux d’achat en septembre et octobre – le premier signal d’achat combiné de ce genre depuis le creux atteint durant la pandémie.
Il faut également mentionner les nouveaux signaux d’achat qui émanent de la plupart des indicateurs de notre modèle d’anticipation du momentum, dont les niveaux sont caractéristiques d’une transition d’un marché baissier cyclique à un nouveau marché haussier cyclique. Les indicateurs d’ampleur mesurent la qualité de l’ascension du marché sur le plan du nombre d’actions y participant. Le pourcentage d’actions cotées au NYSE qui se négocient au-dessus de leur moyenne mobile à 50 et 200 jours n’a cessé de s’améliorer, pour atteindre dans le deuxième cas un sommet inédit depuis mars.
Les actions à faible et moyenne capitalisation surclassent également l’indice S&P 500 depuis le creux d’octobre. La vigueur du marché est donc généralisée.
À cela s’ajoute le moral des investisseurs, qui n’est pas le moindre des indicateurs. Les récents sondages font de nouveau état de gains d’optimisme généralisés, et notre indicateur composite de confiance a progressé pour la huitième fois en autant de semaines, une première depuis 2011.
L'augmentation de la confiance signifie que des fonds supplémentaires sont investis dans les marchés boursiers. D'autres éléments déterminants, qui ne font pas partie du modèle d’anticipation mais sont tout aussi importants, sont les récents retournements à la baisse du taux de l’obligation du Trésor américain à 10 ans et de l’indice du dollar américain.
Tous deux nuisaient fortement à la progression des marchés boursiers depuis la fin de l’été et semblent maintenant au début ou au milieu d’un repli à moyen terme, ce qui devrait les maintenir sous pression jusque dans le courant du premier trimestre de 2023. Cela donnera un coup de pouce supplémentaire aux actions.
En ce qui concerne les nouveaux investissements, continuez de vous concentrer sur les secteurs procycliques sensibles à l’économie comme l’industrie, la consommation discrétionnaire et la finance. Au cours des dernières semaines, on a observé des dizaines de ruptures avec la tendance de base dans ces secteurs, ce qui est tout à caractéristique du début d’un nouveau marché haussier.
Taux d’intérêt : virage en vue?
Après une période prolongée de forte volatilité des obligations, les variations à court terme de plus de 80 points de base (0,80 %) dans les taux obligataires – comme dans celui de l’obligation du Canada à 10 ans récemment – étaient presque devenues la norme. Malgré la poursuite du resserrement monétaire et l’inflation toujours élevée, le taux de l’obligation du gouvernement du Canada à 10 ans a terminé le mois de novembre en deçà de 3,00 % après avoir atteint un sommet de 3, 76% il y a moins de six semaines. Ce repli s’est accompagné d’une solide performance des actifs risqués; en particulier, les écarts des obligations à rendement élevé et les niveaux des swaps sur défaut de crédit ont diminué respectivement de 15 % et 25 %. Cependant ce revirement impressionnant du sentiment après plusieurs trimestres de hausses des taux et de craintes inflationnistes conduit certains investisseurs à s’interroger sur le message que cela véhicule.
D'un côté, la modération de l’inflation a entraîné une légère inflexion du discours de la Banque du Canada et de la Réserve fédérale américaine, qui annonce un ralentissement prochain du rythme de resserrement monétaire. Elle a ouvert un peu plus la porte à une pause début 2023, voire à la fin des hausses de taux. C'est une bonne nouvelle pour les taux des obligations d’État, puisque la fin du resserrement monétaire s’est toujours traduite par d’excellentes occasions d’achat en obligations. D'un autre côté, malgré un consensus relativement solide sur la probabilité d’une récession peu profonde dans les deux pays, certains observateurs émettent l’idée que les États-Unis pourraient carrément éviter une contraction économique, ce qui jouerait assurément en faveur des obligations de sociétés, qui intégraient jusqu’à récemment un certain risque de ralentissement économique. Malgré une probabilité d’un peu plus de 50 %, une récession n’est pas inévitable. Cela ne serait d’ailleurs pas une première : en 1995, après avoir relevé leurs taux directeurs de 4,25 % et 3,00 % respectivement, le Canada et les États-Unis ont évité de justesse une récession.
Pouvons-nous concilier ces deux messages contraires? Oui et non. Même si l’on peut établir des parallèles évidents avec les cycles précédents, la situation d’aujourd’hui est différente et unique. Une des principales différences est le marché du travail étonnamment robuste, qui pourrait continuer d’exercer une pression à la hausse sur les salaires. Cela forcera les banques centrales à calibrer leur politique de manière à maintenir l’équilibre délicat entre l’atteinte de la cible d’inflation et la réduction des risques pour l’économie. Le problème est qu’en l’absence de contraction économique, le marché du travail et la demande des consommateurs pourraient mettre du temps à se normaliser, ce qui retardera donc le retour de l’inflation à la cible et laissera peu de marge de manœuvre pour une inversion prochaine de la politique monétaire (c’est-à-dire pour des baisses de taux). Non seulement l’inflation, mais aussi les taux d’intérêt risquent donc de rester élevés plus longtemps, ce que les marchés voient évidemment d’un mauvais œil.
En fait, avec le récent regain d’optimisme, les marchés escomptent des baisses de taux à partir de l’été 2023 aux États-Unis et du quatrième trimestre au Canada. Cette idée nous semble plutôt ambitieuse, vu le temps que l’inflation pourrait mettre à ralentir. Nos économistes pensent toujours que les baisses de taux n’arriveront pas avant 2024.
Dans l’immédiat, à la liste de scénarios favorables concernant la géopolitique, l’inflation, l’économie et les taux, correspond une liste encore plus longue de scénarios défavorables pour les six à douze prochains mois. Cela nous rappelle à quel point les perspectives restent incertaines. La volatilité des marchés et la liquidité douteuse font en sorte que de légères améliorations et détériorations qui avaient autrefois un impact graduel sur les marchés peuvent maintenant se transformer rapidement en variations de tendance extrêmes. Pour autant, notre stratégie à court terme ne change pas; nos trois principaux thèmes sont 1) le retour progressif à une duration neutre dans le portefeuille, 2) une augmentation de l’exposition aux obligations d’État et 3) une préférence pour la qualité au sein du compartiment d’obligations de sociétés. Nous recommandons toujours aux investisseurs d’étoffer leurs portefeuilles d’obligations en investissant progressivement leurs liquidités et les sommes provenant de leurs placements échus, et en tirant parti des possibilités de placement fiscalement plus rentables offertes par le marché. Nous admettons toutefois qu’après un mouvement soudain du marché comme celui que nous venons de vivre – sans changement important dans les fondamentaux sous-jacents –, nous devenons un peu plus prudents et pourrions diminuer nos réinvestissements jusqu’à ce que la poussière retombe.
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