« Avant, j’aurais aimé me réincarner en président, en pape ou en joueur de baseball avec une moyenne de 0,400. Maintenant, c’est en marché obligataire que j’aimerais me réincarner, car je pourrais intimider tout le monde. »
James Carville, conseiller du président Bill Clinton, 1993
La politique et le capitalisme se sont affrontés dans deux régions opposées du monde en octobre. Les marchés des obligations et des devises ont eu raison du chef du gouvernement au Royaume-Uni, la sixième plus grande économie du monde. Le président Xi Jinping, chef de la deuxième économie en importance dans le monde, a creusé un trou dans le marché boursier chinois.
Au Royaume-Uni, la volatilité des marchés des obligations et des devises a forcé la première ministre Liz Truss et le chancelier de l’Échiquier Kwasi Kwarteng à démissionner. Cela démontre que les dirigeants des économies capitalistes libres et ouvertes doivent se soumettre aux lois fondamentales de l’économie. Le président Xi a solidifié sa position de leader du pays. Le ton moins favorable au capitalisme émanant du Congrès du parti a fait fuir les investisseurs, ceux-ci délaissant les actions chinoises.
Le mandat historiquement court de Liz Truss n’est que l’équivalent d’une note en bas de page. Ce que tout cela montre, c’est le lien qui unit les marchés financiers et les politiciens, mais qui s’était fait discret depuis les 10 dernières années.
Avant la crise financière de 2009, les politiciens et les dirigeants des banques centrales devaient régulièrement rester à l’affût d’une hausse incontrôlable des coûts d’emprunt ou craignaient sans cesse une telle éventualité. C’est là que les soi-disant justiciers du marché obligataire entrent en jeu. Ce sont des négociateurs d’obligations qui menacent de vendre ou vendent de grandes quantités d’obligations pour signaler leur désapprobation des politiques des émetteurs. La vente d’obligations entraîne une baisse de leurs prix et fait monter les taux d’intérêt. Le terme a été inventé dans les années 1980, lorsque les négociateurs d’obligations ont décidé de vendre des bons du Trésor américain en réaction au pouvoir croissant de la Réserve fédérale américaine (la Fed). La menace omniprésente des justiciers des marchés obligataires empêchait dans l’ensemble les politiciens d’adopter des politiques populistes et de faire des dépenses excessives ou de trop réduire les impôts, et les dirigeants des banques centrales de mettre en place une politique monétaire expansionniste face à l’inflation.
Puis est venue la crise financière de 2009, suivie de la pandémie de 2020, qui a incité les banques centrales à imprimer de l’argent distribué allègrement par les gouvernements. Ces mesures d’urgence visaient à stimuler l’inflation. Cependant, pendant une décennie, il y a eu absence d’inflation (jusqu’à maintenant). L’absence prolongée d’inflation en a convaincu bon nombre que les justiciers des marchés obligataires avaient disparu et que la distribution d’argent gratuit à tout vent était une politique viable. Il s’est avéré que l’inflation n’était qu’en hibernation, tout comme les justiciers des marchés obligataires.
Les turbulences récentes qui ont ébranlé les marchés du Royaume-Uni et le jeu de chaises musicales aux 10 et 11 Downing Street indiquent clairement que les justiciers sont de retour. Ces événements démontrent aussi le rôle crucial que jouent les marchés financiers pour forcer les gouvernements à faire preuve de rigueur budgétaire en faisant augmenter les coûts d’emprunt lorsqu’ils se lancent dans des programmes mal ficelés (mais populaires).
Les marchés financiers et les économies doivent s’adapter à la réalité d’une inflation élevée, de taux d’intérêt élevés, de liquidités moins accessibles, d’un ralentissement de la croissance et de l’intensification des tensions géopolitiques. Nous considérons cet ajustement comme un retour à la normale dans bien des cas. Si le chemin vers un retour à la normalité est douloureux, cette normalité demeure essentielle. Les politiques de taux d’intérêt nuls ou négatifs ne sont ni normales ni saines. Les taux d’intérêt représentent le coût de l’argent. L’argent gratuit n’est pas souhaitable, car il fausse les incitatifs nécessaires à la fixation des prix dans l’économie. L’argent bon marché alimente les entreprises qui ne devraient plus être dans les affaires. Il n’encourage pas l’innovation, le travail acharné et la concurrence – des facteurs que nous devrions considérer comme des clés du progrès.
Bon nombre d’actifs et de régions ont fait beaucoup de chemin pour revenir à la normale. Les marchés sont tournés vers l’avenir; ils visent régulièrement trop haut ou trop bas. Nous voyons d’un œil favorable le fait que les marchés boursiers américain et canadien, dans lesquels nos pondérations sont les plus importantes, ont atteint des creux à trois reprises en 2022 – deux fois en octobre. Le mois dernier a donné du fil à retordre à nombreuses sociétés technologiques à très grande capitalisation, mais s’est révélé gagnant pour l’ensemble du marché boursier. Les marchés ont fortement bondi au milieu du mois, réalisant l’une des plus vigoureuses remontées en plus de deux ans. L’indice S&P 500 a grimpé de 8 % et l’indice composé S&P/TSX, de 5,3 %. Les remontées rapides suivent souvent les effondrements. Voilà un argument convaincant pour conserver ses placements.
Les données économiques demeurent mitigées. Les médias et les politiciens, comme la vice-première ministre Chrystia Freeland et le gouverneur de la Banque du Canada (BdC), Tiff Macklem, nous mettent en garde contre le risque de récession. Pourtant, au Royaume-Uni, la situation des caisses de retraite s’est améliorée et la volatilité des marchés s’est apaisée, et le nouveau premier ministre, Rishi Sunak, semble être plus pragmatique que sa prédécesseure. Les élections de mi-mandat aux États-Unis sont imminentes, et la consolidation du pouvoir en Chine demeure un poids.
Ce sont les banques centrales qui ont marqué le coup en octobre. Après avoir resserré les conditions financières pendant des mois, les banques centrales avouent maintenant du bout des lèvres (ce dont il est ouvertement discuté au Canada) qu’elles tenteront de lutter contre l’inflation tout en tenant compte des inquiétudes liées au ralentissement de la croissance. Après un an de baisse, les investisseurs n’ont pas besoin d’entendre de « bonnes nouvelles ». Ils se contenteront d’une embellie, aussi petite soit-elle.
Canada – premier entré, premier sorti
En octobre, l’indice composé S&P/TSX a progressé de 5,3 %. Les actions canadiennes ont accusé du retard par rapport à bon nombre de leurs homologues mondiales, mais comme elles n’étaient pas tombées aussi bas, elles n’ont pas eu besoin de rebondir aussi haut. Même si la hausse de taux de 0,5 point de pourcentage de la BdC a été inférieure à celle de 0,75 point de pourcentage que les marchés anticipaient, le huard a gagné 1,5 % par rapport au billet vert pour s’établir à 0,734 $ US ou 1,362 $ CA. L’augmentation des prix du pétrole a stimulé notre dollar. Le prix du baril de pétrole West Texas Intermediate a grimpé de 8,9 % pour s’établir à 86,53 $ US. L’OPEP a réduit ses cibles de production, ce qui a fait augmenter les prix du pétrole à cause des craintes de problèmes d’approvisionnement.
La décision de la BdC concernant les taux d’intérêt a fait descendre les taux obligataires canadiens des sommets atteints avant l’annonce. La baisse n’a toutefois pas suffi à faire passer les marchés obligataires dans le vert. Pour le mois, le taux des obligations canadiennes à 2 ans est passé de 3,79 % à 3,89 %, tandis que celui des obligations à 10 ans est passé de 3,17 % à 3,25 %.
Au sein des principales banques centrales, la BdC a été l’une des premières à commencer à relever les taux d’intérêt (et la première à commencer à réduire ses programmes d’achat d’obligations). Il n’est donc pas surprenant que la BdC soit l’une des premières à modérer ses hausses de taux. Le Canada est le pays où les hausses de taux ont été les plus importantes et les plus rapides, malgré un taux d’inflation parmi les plus bas, soit 6,9 % à l’heure actuelle (excluant celui de 3 % au Japon). En effet, le taux d’inflation au Canada est inférieur à celui de l’Australie (7,3 %), des États-Unis (8,2 %), de la Grande-Bretagne (10,1 %) et de l’Europe (10,7 %).
De plus, la bulle immobilière canadienne se dégonfle, le marché du travail se refroidit et les ménages sont plus endettés. La hausse plus modérée de la BdC était peut-être inattendue, mais c’est sans doute ce qui était nécessaire.
États-Unis – on s’attend à ce que Powell soit agile plutôt que rapide
En octobre, l’indice S&P 500 a accéléré et passé le cap des 8 %, et les taux des obligations d’État américaines ont poursuivi leur ascension. Le taux des obligations à 2 ans est passé de 4,28 % à 4,48 %, tandis que celui des obligations à 10 ans est passé de 3,83 % à 4,05 %.
Le taux d’inflation annualisé selon l’indice des prix à la consommation (IPC) a diminué et est passé de 8,3 % en septembre à 8,2 % en octobre, mais il reste plus élevé que prévu. Contre toute attente, l’inflation de base annuelle s’est accélérée pour un deuxième mois de suite, passant de 6,3 % à 6,6 %. Ces données qui indiquent que l’inflation est élevée, conjuguées à d’autres avertissements et aux faibles résultats des détaillants vedettes, ont en grande partie contribué à la volatilité au début du mois.
Des fissures apparaissent dans certains secteurs de l’économie américaine, tandis que d’autres restent résilients. La croissance économique réelle (PIB du troisième trimestre) est revenue après deux trimestres de baisse, ce qui a permis à l’économie de se maintenir en territoire positif depuis le début de l’année. Ce sont maintenant les prix du secteur des services, auxquels s’ajoutent le loyer et les coûts d’accession à la propriété, qui alimentent l’inflation, laquelle était auparavant causée par la progression des prix des produits. Les dépenses en services resteront probablement fermes, car les consommateurs sont toujours au rendez-vous et puisent dans leurs économies qui demeurent considérables. Ils finiront bien par épuiser leurs comptes d’épargne, de sorte que cette source d’inflation devrait être moins préoccupante pour la Fed. Les prix des maisons reculent, et les données en temps réel sur les prix des logements locatifs commencent à baisser.
Il faudra un certain temps pour que les hausses de taux rapides du président de la Fed, Jerome Powell, commencent à faire leur effet sur l’économie. Bien que la Fed ait relevé les taux de 0,75 point de pourcentage le 2 novembre, les rumeurs voulant que la Fed fasse preuve de souplesse et qu’elle ralentisse la cadence des hausses de taux ont fait bondir les marchés boursiers à la fin d’octobre. Contrairement à ce qui s’est produit lors de l’embellie estivale, les taux obligataires ont augmenté, une situation plus facile à tolérer pour la Fed qui tente de maintenir les conditions financières bien serrées.
Europe – une surprise n’attend pas l’autre
L’inflation a été plus élevée que prévu en Europe, malgré la baisse des prix de l’énergie. Malgré les coupures d’approvisionnement en gaz naturel de la Russie, les stocks de gaz débordent en Europe et les prix ont fléchi de 60 % par rapport à leur sommet d’août. La croissance économique européenne a été deux fois plus forte que prévu et le PIB réel a progressé à un rythme de 0,2 % au troisième trimestre. De nombreux indicateurs laissent encore présager un ralentissement, et la Banque centrale européenne (BCE) continue de relever les taux. Cependant, comme bon nombre de banques centrales, la BCE se préoccupe de plus en plus des perspectives de croissance.
Les taux des obligations européennes ont augmenté, emboîtant le pas aux taux des obligations mondiales. En octobre, les indices boursiers Euro STOXX 50 en Europe, DAX en Allemagne et FTSE 100 au Royaume-Uni ont inscrit des gains de 9 %, 9,4 % et 2,9 %, respectivement.
Asie – découplage
Les événements politiques ont fait frissonner les marchés boursiers chinois, même si l’économie a rebondi plus rapidement que prévu au troisième trimestre. Le président Xi a consolidé son pouvoir. Il a en effet été élu pour un troisième mandat, fait sans précédent, et a évincé d’importants politiciens libéraux. Les turbulences sur les marchés se sont accentuées lorsque les États-Unis ont mis en place des contrôles draconiens sur les exportations vers la Chine de semi-conducteurs. Ces événements laissent présager un découplage croissant entre l’Occident et la Chine sur le plan des technologies et alimentent les inquiétudes au sujet des relations entre les États-Unis et la Chine. La situation a fait plonger l’indice MSCI China Equity de 16,8 %.
La Banque du Japon fait cavalier seul avec sa politique monétaire expansionniste. Pour le moment, les justiciers réussissent sur le marché des devises uniquement parce que le gouvernement a été en mesure de maintenir les taux obligataires faibles. Le yen japonais a touché un creux de 30 ans. La dépréciation de la monnaie a donné un coup de pouce aux actions japonaises; en octobre, l’indice de référence japonais, le Nikkei 225 a progressé de 6,4 %.
Notre stratégie – solidement équilibrée
Nous croyons qu’il demeure préférable de conserver une répartition de l’actif assez proche de celle de nos indices de référence stratégiques à long terme, hormis quelques ajustements tactiques prudents. En période de turbulences, les investisseurs sont mieux servis lorsque le portefeuille est bien équilibré et s’appuie sur une solide fondation.
Nos placements dans les titres à revenu fixe demeurent légèrement sous-pondérés. Nous sommes d’avis que les taux obligataires se situent maintenant très près, voire parfois au-dessus, des niveaux nécessaires pour refléter la croissance, l’inflation et les interventions futures des banques centrales. De plus, le revenu des coupons et les titres venant à échéance dans nos portefeuilles d’obligations sont réinvestis à des taux de rendement plus élevés. Nous croyons que nos positions obligataires offriront un certain niveau de sécurité si une récession s’installe.
Nous maintenons la légère surpondération des actions. Nos répartitions géographiques reflètent notre point de vue quant aux régions qui promettent le meilleur rendement ajusté au risque. Nous sous-pondérons les marchés développés (principalement l’Europe et le Japon) et surpondérons les actions nord-américaines. Les sociétés liées aux produits de base au Canada se portent bien dans un contexte inflationniste. Par le passé, les marchés boursiers et le dollar américains ont procuré une sécurité relative dans les périodes de faible croissance mondiale.
Le mot de la fin – séparer le bon grain de l’ivraie
Même si la hausse des taux obligataires a ébranlé les investisseurs en titres à revenu fixe, les taux d’intérêt ne sont pas historiquement élevés à l’heure actuelle. Des taux d’emprunt autour de 5 % sont tout à fait normaux. De même, une baisse prolongée des marchés boursiers est peu fréquente, mais pas inhabituelle. Les placements en actions comportent des risques. Or, c’est le risque qui est à la source même du rendement : sans risque, il n’y a pas de rendement.
À la fin de 2020, il y avait 18 000 milliards de dollars américains d’obligations qui présentaient des taux de rendement négatifs à l’échelle mondiale, un phénomène jamais vu dans l’histoire des marchés. Les investisseurs qui ont acheté de telles obligations étaient assurés de perdre de l’argent s’ils les détenaient jusqu’à leur échéance. À l’heure actuelle, ce montant est inférieur à 2 000 milliards de dollars américains. Les investisseurs ont actuellement un vaste éventail de titres à revenu fixe attrayants parmi lesquels choisir. La composante à revenu fixe des portefeuilles de nos clients leur procure un rendement de l’ordre de 5 %.
À l’aube de l’année 2022, les investisseurs faisaient preuve d’une grande complaisance à l’égard du risque sur le marché boursier. Entre janvier 2017 et janvier 2022, le rendement total de l’indice S&P 500 avait bondi de 132 % (un rendement annualisé de 18,4 %). C’est environ le double du taux de rendement historique des actions américaines. De plus, chaque repli a rapidement été suivi d’une reprise en V. Dans ce contexte, les investisseurs peuvent perdre de vue l’objectif à long terme qui est de fournir des capitaux aux entreprises (en investissant dans des actions). Au 31 octobre 2022, le taux de rendement total sur cinq ans de l’indice S&P 500 était de 64 % (10,4 % annualisé), ce qui est beaucoup plus près de la moyenne à long terme.
Les marchés boursiers et obligataires sont volatils et donnent du fil à retordre aux investisseurs depuis près d’un an. De telles conditions de marché ne sont jamais agréables. Pourtant, elles ne durent pas éternellement, et font disparaître toute forme de complaisance. Elles ont également l’avantage de séparer le bon grain de l’ivraie, en se débarrassant des investisseurs qui souhaitent faire de l’argent facilement, mais qui n’ont pas ce qu’il faut pour obtenir le rendement dégagé par l’investisseur à long terme. Nous sommes heureux de retrouver les justiciers des marchés obligataires, et nous entrevoyons maintenant de meilleures occasions de placement qu’il y a un an.
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