Beyond the Portfolio - Épisode 1, 17 juin
Michael Miranda :
Bienvenue à Beyond the Portfolio. Je suis Mike Miranda, chef des placements pour BMO Gestion privée Amérique du Nord. À chaque épisode, nous vous présenterons des analyses d'experts des meilleurs stratèges et économistes de BMO pour vous aider à naviguer les conditions de marché et demeurer informés.
Aujourd'hui, je suis ravi de lancer notre tout premier épisode avec deux des dirigeants principaux de l'équipe de stratégie nord-américaine de BMO. Nous enregistrons ceci le mardi 17 juin, et je suis accompagné de Carol Schleif, stratège en chef des marchés pour BMO Gestion privée, et Brent Joyce, stratège en chef des placements pour BMO Gestion privée. Carol, Brent, c'est formidable de vous avoir tous les deux ici.
Brent Joyce :
Merci, Mike. C'est excitant d'être sur l'édition inaugurale.
Carol Schleif :
Merci de nous avoir invités, Mike. Contente d'être ici.
Michael Miranda :
Eh bien, comme nous le voyons ici à la mi-juin, les marchés ont déjà donné aux investisseurs beaucoup à digérer. Comme nous nous en souvenons tous, les titres étaient en baisse de façon significative à un moment donné plus tôt cette année, mais nous avons vu un fort rebond, avec la plupart des indices majeurs maintenant en territoire positif. En fait, plusieurs marchés à l'extérieur des États-Unis sont significativement plus hauts à ce jour. Regardez quelque chose comme le MSCI Monde ex-É.-U. et il est en hausse de plus de 15 % depuis le début de l'année. Nous avons aussi vu des fluctuations marquées dans les rendements obligataires et des mouvements significatifs dans les devises, particulièrement autour du dollar américain, tout cela ayant gardé les investisseurs sur leurs gardes.
La conversation d'aujourd'hui est une chance de réfléchir sur ce qui a mené à ces mouvements, mais plus important encore de regarder vers l'avant. À quoi pouvons-nous nous attendre pour la deuxième moitié de 2025? Et comment pensons-nous au parcours vers 2026? Alors plongeons-nous.
Brent, laisse-moi commencer avec toi. Alors que nous regardons en arrière sur la première moitié de 2025, quels développements dans les titres, le revenu fixe, ou les devises t'ont le plus surpris? Et comment ces surprises ont-elles mis au défi ou renforcé notre cadre de placements?
Brent Joyce :
Merci, Mike. Trois questions là-dedans, je pense. Nous pouvons couvrir chacune d'elles, titres, obligations, et devises. Commençons avec les titres.
Tu m'as demandé ce qui m'a surpris, je vais dire ce qui ne m'a pas surpris d'abord, c'est la réaction vive aux annonces de politiques du 2 avril sur les tarifs. Le marché a rapidement regardé ceux-ci et a senti qu'ils causeraient un ralentissement assez significatif pour qu'on le qualifie de récession. Et nous avons eu le marché des titres se déplacer très rapidement pour évaluer ce qu'on s'attendrait d'une récession, une contraction marquée des bénéfices, et cela a été reflété par la chute.
La récupération par contre, était aussi rapide que les choix de politiques ont été réduits, et c'est aussi à prévoir. Mais ce qui m'a surpris de cela, je dirais, c'est l'ampleur du rallye, à quelle vitesse il a récupéré, et puis a continué alors que nous avons traversé la deuxième moitié d'avril, tout mai, et comme tu l'as mentionné, maintenant en juin.
Et vraiment, la partie surprenante je pense c'est la volonté des participants du marché de regarder au-delà de l'incertitude et des accrocs à court terme parce que nous ne sommes pas encore sortis du bois avec l'incertitude. Nous sommes dans des pauses et des délais et des ententes. Et certainement, il y a eu d'autres facteurs, l'incertitude amenée dans l'équation avec Israël, l'Iran et d'autres enjeux. Et pourtant ce marché alors, nous avions l'habitude d'appeler le marché Téflon, les choses rebondissant dessus. Et cette résilience, je pense est surprenante.
Ce que cela a fait pour moi, tu as demandé comment cela a mis au défi ou renforcé mon cadre de placements, ce que cela a fait pour moi était de renforcer cette résilience que nous pouvons remettre sur les rails si nous pouvons embouteiller et compartimenter certaines de ces incertitudes, et les tarifs étant la grande? Et sur les rails c'est de retour à ce qui était attendu en janvier et février quand les marchés faisaient des sommets historiques, sur les rails c'est un bon endroit où être. L'économie mondiale, l'économie américaine se dirigeait en bonne forme vers 2025 selon tous les comptes, et nous avons juste eu un peu de choc ici au milieu de l'année.
Quand nous pensons au revenu fixe, la surprise agréable du marché obligataire était qu'il y a beaucoup de boucles de rétroaction qui sont intégrées, codifiées dans le système américain, des freins et contrepoids avec lesquels nous sommes tous familiers, judiciaire et Congrès, etc., opinion publique. Une qui a vraiment montré sa valeur comme boucle de rétroaction qui n'est écrite dans aucune constitution c'est le marché obligataire. Et je pense que c'était une surprise agréable que la réaction à la politique tarifaire, le One Big Beautiful Bill qui fait son chemin à travers le Congrès en ce moment, c'est que tu n'avais pas à avoir un signal vraiment fort et criant du marché obligataire pour forcer un changement. La boucle de rétroaction, tu regardes les obligations gouvernementales américaines de 30 ans, elles ont monté de moins de 1%, rapidement, remarque bien. Alors la rétroaction était rapide, mais cela a certainement fait tourner les têtes des décideurs politiques. Certaines têtes de gens à rouler, des noms que nous connaissons ne sont plus autour de la Maison-Blanche.
Et cela a vraiment renforcé ma croyance que le marché obligataire est la boucle de rétroaction la plus puissante. Les décideurs politiques ont clairement remarqué, ils ont recalibré. Mais c'est aussi bon que les rendements obligataires ont répondu à la recalibration positivement, reculant quand les politiques ont changé et ils ont pivoté.
Et puis finalement, tu as demandé à propos de quoi que ce soit sur ce front des devises. Celui-ci peut-être est le plus surprenant et a certainement mis au défi un peu ma pensée conventionnelle. La faiblesse du dollar américain, le refuge sûr n'étant pas là en avril avec la rétrogradation de la dette. La dernière agence de notation à rétrograder n'était pas vraiment une énorme surprise. Mais pour le dollar américain de ne pas être un refuge sûr, c'est une occurrence très rare.
Cela a mis au défi mon cadre de placements parce que ça a été une relation très fiable, même quand la source de l'incertitude, comme c'était en avril, est interne aux États-Unis eux-mêmes. Si tu penses à la première rétrogradation de dette, le dollar américain était actuellement résilient et fort face à cela et assez confondant pour certaines personnes. Mais c'était vraiment, à la fin, un positif en ce qu'il a aidé à renforcer ce message qui venait du marché obligataire.
Ce qui n'a pas changé ma vue c'est que le dollar américain demeure un refuge sûr. Et nous avons certainement vu cela avec l'éruption Israël-Iran, guerre je suppose qu'on peut appeler cela maintenant. Et le dollar américain s'est renforcé sur l'éclatement initial de cela. Et il a été vacillant de ci de là sur les manchettes négatives, positives et la réaction comme étant attendue du dollar américain.
Michael Miranda :
Merci, Brent. J'ai vraiment apprécié ces points sur ce qui a mené le marché au cours des six premiers mois. J'ai particulièrement apprécié tes pensées là sur le marché obligataire et à quel point c'est important ici comme boucle de rétroaction. Plusieurs savent probablement que nous cherchions le 10 ans américain à être dans cette gamme de quatre et 1/4 à quatre et 3/4 toute l'année. Et même au milieu de ces mouvements que tu as notés, nous nous assoyons ici aujourd'hui à 4,4% alors que le marché continue de digérer ces forces compensatoires dont tu as parlé, croissance plus lente, coupes de la Fed d'un côté, compensées par des préoccupations d'inflation des tarifs, et l'impact de certains de ces déficits continués plus élevés et ce large solde de dette américaine.
Nous demeurons des croyants que cette gamme fait du sens et comme nous en parlerons plus tard dans le balado, avons été positionnés largement près des cibles à travers les portefeuilles. Mais reste concentré sur ce marché obligataire parce que je pense, important, c'est quelque chose que le marché doit porter attention.
Carol, pivotons vers toi. De ta perspective, quelles étaient les dynamiques macro ou de marché les plus inattendues dans la première moitié, spécialement en termes peut-être de performance de classe d'actifs ou comportement d'investisseur? Et comment cela a-t-il adapté tes perspectives en réponse?
Carol Schleif :
Eh bien, tout d'abord, je pense qu'il est vraiment important de reculer et regarder le macro et se rappeler comment nous sommes entrés dans l'année. Parce que nous sommes venus dans cette année, comme Brent a fait allusion aussi, après deux très solides retours de genre 20% des marchés de titres. Nous avions une économie qui tirait sur presque tous les cylindres. Nous avions l'inflation qui descendait de la façon qu'il fallait. Alors nous sommes entrés avec beaucoup de force et il y avait pas mal d'optimisme actuellement, particulièrement parmi les investisseurs du marché boursier en ce qui concerne un Président Trump 2.0 entrant, si tu veux, et une Chambre et Sénat républicains, que tu verrais beaucoup de choses pro-croissance, pro-affaires se passer tout de suite, un peu comme tu avais dans Trump 1.0.
Alors probablement les deux plus grandes surprises macro qui ont frappé au début de l'année étaient le fait que l'ordre des priorités pour cette administration entrante était inversé de la première administration Trump, et le fait qu'il y avait tout un tas de promesses de campagne et elles étaient toutes essentiellement adressées simultanément plutôt que séquentiellement. Alors les marchés étaient confrontés tôt avec tout un tas d'objectifs différents, ordres exécutifs, beaucoup de nouvelles qui ont frappé d'un coup. Alors cela a pris les investisseurs un peu par surprise et a mené à pas mal de la volatilité que nous avons vue.
Alors en bref, les investisseurs viennent dans l'année s'attendant à une copie conforme et ils obtiennent une image miroir à la place, tel que tout d'un coup nous traitons avec les tarifs en premier. Nous traitons avec des coupes majeures initiées par le Département d'Efficacité Gouvernementale et beaucoup de choses différentes, beaucoup de manchettes différentes. Et les investisseurs avaient vraiment à traiter avec beaucoup de volatilité de marché, beaucoup d'émotion qui est allée dedans.
Comment cela a ajusté nos attentes dans la façon que nos portefeuilles étaient positionnés était vraiment pas beaucoup du tout parce que nous étions venus dans l'année s'attendant à ce que nous verrions une volatilité augmentée, particulièrement parce que tu n'avais pas vu beaucoup de volatilité dans les quelques années précédentes. Alors nous sommes venus en nous attendant à voir cela et non seulement nous avions l'incertitude politique et l'incertitude géopolitique, mais nous avions aussi quelque incertitude technologique qui a pris les investisseurs par surprise. Si tu te rappelles en janvier, il y a eu l'annonce DeepSeek qui a causé quelque volatilité excessive dans les marchés à l'époque.
Mais notre attente venant dans l'année de volatilité augmentée signifiait que nous avons vraiment penché vers des portefeuilles globalement diversifiés et nous concentrer sur cela. Et comme tu as fait allusion dans les commentaires de mise en place, beaucoup de forces non-américaines ont fait exceptionnellement bien cette année. Alors ces portefeuilles diversifiés vers lesquels nous avons penché nous ont vraiment bien servis, spécialement avec la volatilité qui est arrivée parce que comme Brent a touché, les marchés ont retracé très rapidement et ils ont absorbé les nouvelles très rapidement, mais ils ont aussi absorbé le changement dans les manchettes et le recul de certains des pires scénarios, si tu veux, et récupéré rapidement. Alors en gros, ces investisseurs qui étaient patients, ont penché vers le fait qu'ils étaient bien diversifiés à travers les classes d'actifs et autour du globe, leurs portefeuilles ont essentiellement roulé à travers cette volatilité dans un bien meilleur état.
Michael Miranda :
Merci, Carol. J'apprécie ces commentaires. Pivotons peut-être vers les perspectives de la deuxième moitié alors. Vous deux, je pense, avez articulé très bien ce qui a mené la volatilité du marché à travers les six premiers mois de l'année, mais pour nos clients et autres, nous voulons certainement penser à comment gérons-nous la toile de fond qui regarde vers l'avant.
Alors peut-être que je vais rester avec toi, Carol, ici. Alors que nous regardons vers l'avant, comment naviguons-nous là? Il y a évidemment cette tension entre l'incertitude. Je pense que vous avez tous les deux parlé de l'incertitude étant élevée, et pourtant cette résilience dans les marchés. Particulièrement, il y a beaucoup de discussion autour de la divergence entre données souples et données fermes.
Carol Schleif :
Ouais, excellente question. Et ça a été intéressant parce que le mot incertitude a rampé dans beaucoup d'annonces de bénéfices, tonnes de manchettes, et ça nous a été martelé à tous, si tu veux, dans la première moitié de l'année à quel point les choses sont incertaines. Et ce n'est pas surprenant parce qu'actuellement quand tu recules et regardes ça, dans les premiers quelques mois nous avons eu plus de 160 ordres exécutifs, nous avons eu plus de 50 manchettes clés sur les annonces tarifaires seulement. Et quand tu es essentiellement inondé jour par jour, cela augmente l'incertitude.
Mais la chose dont on a parlé beaucoup moins a été la résilience. Et cela est venu à travers dans le fait qu'en gros, jusqu'à possiblement cette semaine avec certaines des données que nous avons vues le plus récemment, les soi-disant données fermes, les données économiques qui suivent ce qui se passe dans l'économie sont restées très solides. Et comme j'ai touché plus tôt, nous sommes venus dans cette année sur un pied très solide et le fait que nous avions cela sur quoi nous appuyer était très important.
Et c'est aussi important pour les investisseurs de se rappeler que même pendant que les choses sont incertaines, les affaires ne peuvent pas rester immobiles. Elles ont des actionnaires, elles ont des clients, elles ont des customers, elles ont des employés, elles ont des banquiers à satisfaire. Il y a beaucoup de choses différentes et une affaire ne peut pas rester immobile. Elles pourraient avoir besoin de tirer en arrière ou retarder ou faire certaines choses, mais elles doivent encore essentiellement exécuter sur leurs plans de croissance. Alors les affaires ont travaillé vraiment fort pour figurer comment elles allaient s'adapter et adopter nouvelle technologie et choses émergentes alors qu'elles attendent pour des choses plus positives, espérons venant dans la deuxième moitié de l'année, particulièrement alors que l'administration commence à pencher vers certains des aspects plus pro-croissance amicaux en termes de déréglementation et traitement fiscal plus favorable et beaucoup de choses.
Mais la divergence que tu as touchée en termes de données fermes et données souples signifie que nous tous comme investisseurs, consommateurs, leaders d'affaires, diront aux sondeurs que nous ne nous sentons pas très à l'aise à propos de la situation. Et les consommateurs en particulier, il y a eu une large divergence et de larges balançoires, si tu veux, en termes de leur manque d'optimisme pour le proche terme ou le futur à plus long terme. Et pourtant ils sont employés, ils dépensent encore. Ils pourraient faire quelques choix différents, mais en gros, les consommateurs ont été très consistants dans leurs dépenses. Et leurs bénéfices et croissance de revenu en moyenne ont grandi au-dessus du taux d'inflation pour les dernières quelques années, alors ils sont assez solides aussi bien que stables dans ce qu'ils font.
Et les économistes te diront, incluant les économistes à la Réserve fédérale, te diront qu'assez fréquemment il y a une connexion très lâche entre ces données de sentiment et ce qui arrive actuellement. Alors comme investisseurs il nous incombe vraiment de regarder à travers cette ligne et suivre les fondamentaux économiques et ce qui vient à travers de cette façon. Et ils ont, en gros, été assez solides.
Michael Miranda :
Merci, Carol. Excellents points là. Brent, vers toi alors. Peut-être une question similaire mais cadrée un peu différemment. Alors que tu penses à la deuxième moitié de l'année, nous parlons souvent de la différence entre bruit versus signal. Et j'étais à un événement client la semaine passée et j'ai reçu une question similaire d'un client dans l'audience qui était intéressé dans comment nous pensons au monde. Et dans ce paysage que nous avons avec de plus en plus rempli de bruit, quels signaux regardons-nous? Qu'est-ce que nous regardons et priorisons pour façonner nos perspectives de deuxième moitié? Et comment distinguons-nous les tendances durables de certaines de la volatilité à court terme que nous avons vue dans la première moitié de l'année? Et probablement nous continuerons de voir sous quelque aspect durant la deuxième moitié aussi.
Brent Joyce :
Ouais, merci, Mike. Quatre mots clés ressortent de ta question. Bruit, signaux, durable, court terme. Beaucoup de ce avec quoi nous traitons en ce moment c'est du bruit, et alors je commencerais d'un point de vue de dire soyez très libéral en jetant des choses dans le seau de bruit et dire, "Eh bien, c'est juste du bruit," right? Parce que la plupart l'est, et alors ne soyez pas trop timide à propos de mettre des choses dans la catégorie bruit.
Signaux, nous devons penser à, et Carol a parlé un peu de ceci, les données et comment les données ont-elles été mélangées ou impactées au cours des semaines et mois et trimestres passés. Et puis essayer de tamiser à travers cela pour voir si nous pouvons trouver quelque chose qui nous dit plus près de la vérité. Et puis nous voudrions avoir cela et corroborer cela avec d'autres signaux que nous pouvons regarder. Nous parlerons concrètement de ce que certains de ceux-ci pourraient être.
Tendance et volatilité à court terme étaient les deux autres mots. Alors la tendance durable, Carol a vraiment fait un excellent travail articulant cela. Nous avons des fondamentaux sous-jacents assez forts. Ce qui est important de penser aujourd'hui dans toute cette conversation de résilience c'est toutes les choses auxquelles nous pensons qui sont des actions qui arrivent, les manchettes, franchement, tarifs, deals, big beautiful bill, géopolitique, politique fiscale et monétaire à la fois à l'intérieur des États-Unis et à l'extérieur des États-Unis. Aucune de ces choses ne sont des déséquilibres qui sont internes à l'économie, comme le dotcom ou comme la crise financière où nous avions des années et années de dette construite alimentant dans une partie particulière de l'économie, la construction internet ou bulle immobilière.
Ce n'est pas le cas que nous avons aujourd'hui. Ce sont des choses externes qui sont appliquées à ou impactent l'économie. Alors largement, c'est la pièce bruit. Et je pense que nous allons tomber dans un pattern où la résilience nous amène, comme j'ai mentionné de retour sur les rails, de retour sur les rails c'est un bon endroit pour les marchés de capitaux. Et à moyen terme, qui est probablement le reste de cette année, va être ce cycle, action, réaction, recalibration, et re-répéter.
Alors les actions que j'ai épelées, ce sont n'importe quoi qui fait, qui est externe, largement ce que les politiciens et décideurs politiques font, tarifs, deals, big beautiful bill, géopolitique, politique fiscale et monétaire, right? Ce sont les actions. Puis la réaction va être que ce sont les signaux que nous voulons regarder. Alors le premier seau, actions ou bruit, la deuxième pièce c'est que, okay, quels sont les signaux?
Eh bien, que font les marchés de titres? Que font les rendements obligataires? Écarts de crédit. Comment les devises réagissent? Nous pouvons regarder aux signaux de secteur, cycliques versus défensifs, tech et méga cap versus petites et moyennes cap, marchés émergents et internationaux versus marchés nord-américains. Ce sont tous les mouvements relatifs entre ceux-là vont nous donner un sens de comment le marché digère n'importe laquelle de ces diverses actions, tarifs, fiscal, et cetera.
Et puis il y aura une recalibration. Les décideurs politiques prendront les signaux et ils devront recalibrer. Cela nous amènera éventuellement, et j'ai une croyance très, très forte que ceci marchera parce que c'est certaines de ces lois immuables, elles ne sont pas tout à fait la gravité, mais elles sont sacrément proches, que nous devons arriver à un endroit où toutes les actions qui ne sont pas internes à l'économie, ce sont ce qui arrive externe à l'économie, vont être battues et martelées dans un endroit où elles doivent être agréables au marché des actions et obligataire.
Et nous ferons cette action, réaction, recalibration à divers degrés au cours des prochaines semaines et mois venant jusqu'à ce que nous atterrissions à un endroit avec lequel tout le monde peut vivre, tout le monde signifiant les marchés de capitaux. Et à ce point alors nous parlerons certainement de remettre sur les rails, et sur les rails c'est un endroit positif où être. Alors c'est un, enveloppant tout ensemble entre la conversation de Carol sur où l'économie s'assoit et comment nous allons arriver à cela et retourner à cet endroit à travers ce cadre de réaction, recalibration.
Michael Miranda :
D'accord. Merci vous deux. Merci, Carol, merci, Brent pour vos insights. J'ai retenu quelques choses de vos commentaires. Je pense qu'il est clair que pendant que l'incertitude demeure cette constante, que les fondamentaux économiques et de marché sous-jacents continuent de fournir une fondation solide, et alors nous restons ancrés à cela.
Peut-être quelques pensées sur le positionnement pour nos clients à travers l'Amérique du Nord, que ce soit au Canada ou aux États-Unis, nous demeurons positionnés près de nos cibles de répartition stratégique d'actifs, mais avec un biais modeste vers les titres. Et cela reflète où nous voyons l'opportunité dans l'environnement actuel. Ces surpoids très modestes aux titres sont financés largement par un sous-poids modeste au revenu fixe.
Mais vous nous avez probablement entendu dire ceci quelques fois ici, nous ne sommes pas craintifs des taux d'intérêt dans cet environnement actuel. Nous voyons la juste valeur de 4,5% pour le 10 ans américain et 3,3% pour le 10 ans canadien, qui est très proche des niveaux actuels.
En même temps, nous restons concentrés sur ce paysage évolutif. Nous regardons les risques clés, nous assurant que les portefeuilles demeurent résilients. Et pendant que nous penchons légèrement vers le risque, la diversification demeure centrale à comment nous gérons à travers les hauts et les bas. Cette année est un parfait exemple des bénéfices de cette stratégie de diversification.
Et avec cela, merci d'écouter Beyond the Portfolio. Nous vous verrons la prochaine fois.
Merci d'écouter Beyond the Portfolio. Vous pouvez nous suivre sur Apple Balados, Spotify, ou votre app de balado préférée. Jusqu'à la prochaine fois, je suis Mike Miranda.
Narrateur :
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