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Michael Miranda :
Bienvenue à Au-delà du portefeuille, le balado qui vous plonge au cœur de la réflexion qui façonne les marchés d'aujourd'hui et les opportunités de demain. Je suis Mike Miranda. Nous sommes le 6 novembre et nous lançons notre série de perspectives 2026, la première de quatre émissions spéciales où nous explorerons ce qui nous attend dans le paysage des placements. Au cours des prochaines semaines, nous plongerons dans les marchés privés et les placements alternatifs, les actions, et nous conclurons avec nos hypothèses sur les marchés des capitaux et les thèmes clés pour 2026.
Nous commençons aujourd'hui avec les titres à revenu fixe et le crédit, un domaine qui est à nouveau au centre des préoccupations des investisseurs alors que les banques centrales changent de cap et que les marchés se recalibrent. Je suis accompagné de Dan Phillips, chef des placements pour BMO Gestion de patrimoine aux États-Unis, et de Richard Belley, stratège en titres à revenu fixe chez BMO Nesbitt Burns. Nous décortiquerons les dernières décisions de la Fed, la trajectoire politique de la Banque du Canada et ce que tout cela signifie pour les rendements, les écarts de crédit et les opportunités sectorielles en vue de la nouvelle année.
Dan, commençons par toi. La Fed a de nouveau réduit ses taux la semaine dernière après avoir relancé sa campagne de taux lors de sa réunion de septembre, mais a jeté de l'eau froide sur les grandes attentes d'une autre réduction en décembre. Comment interprétons-nous les récentes actions de la Fed, par rapport aux commentaires de Powell, en ce qui concerne les perspectives pour 2026?
Dan Phillips :
Oui, définitivement, Powell a jeté de l'eau froide sur les attentes d'une baisse de taux en décembre, qui avaient atteint environ cent pour cent, selon les probabilités du marché. Donc pratiquement intégrée dans les prix, et maintenant ces probabilités du marché se situent plutôt à 70%, donc c'est un peu revenu d'une quasi-certitude. Mais c'est maintenant aux marchés de vraiment comprendre et analyser si ces commentaires concernaient vraiment des préoccupations inflationnistes, ou s'il s'agissait d'un indice de Powell essayant de maintenir l'indépendance de la Banque centrale, autrement dit, en disant que le président ne décide pas quand nous réduisons les taux, c'est à nous de décider.
Nous croyons toujours que nous aurons une baisse de taux en décembre. Le marché du travail est toujours faible. Nous n'avons eu aucune donnée gouvernementale, bien sûr, mais nous avons reçu tout récemment un rapport de la firme de consultation Challenger Gray à Christmas, qui a montré qu'octobre avait totalisé 150 000 mises à pied. C'était le montant le plus élevé pour le mois d'octobre, remontant à plus de 20 ans, soit jusqu'en 2003. Et donc, cela aide à valider le récent changement de l'attention de la Fed vers son mandat de plein emploi, co-mandat, avec son mandat d'inflation, mandat de stabilité des prix, et soutient notre point de vue que nous obtiendrons probablement une autre baisse de taux lors de la dernière réunion en 2025, en décembre.
Maintenant, pour 2026, je pense que les marchés sont assez d'accord que l'objectif est d'atteindre ce qu'on appelle le taux neutre, c'est-à-dire le taux auquel la Fed n'est ni accommodante ni restrictive en ce qui concerne l'activité économique. La question, cependant, est de savoir quel est ce taux? Pendant très longtemps, ce taux était considéré comme étant plus ou moins, il peut fluctuer, mais plus ou moins à 3%. Plus récemment, cependant, il y a eu une nouvelle réflexion, spécifiquement du membre le plus récent du FOMC, le comité de définition des politiques de la Fed, le gouverneur Stephen Moran, nommé par Trump, qui pense que ce taux est plutôt de 2%.
Et donc, deux camps au sein de la Fed ont vraiment commencé à se former autour de ceux qui pensent que nous sommes assez près de la fin de la réduction des taux, parce que nous nous rapprochons de ce taux neutre, ce taux neutre traditionnel, par rapport à ceux qui pensent que même s'ils réduisent quelques fois de plus, ils seront toujours restrictifs en fonction de ce nouveau calcul autour de ce nouveau taux neutre.
Il faut également tenir compte, alors que nous nous dirigeons vers 2026, du fait que chaque année, quatre présidents de banque, il y a 12 banques régionales, parmi ces présidents de banque, quatre sont en rotation comme membres votants dans le comité de définition des politiques de la Fed, et quatre quittent. Et lorsque vous examinez la réputation et la rhétorique de ceux qui rejoignent le comité et qui le quittent, cela penche et sera un peu plus accommodant, juste légèrement plus accommodant, en termes de composition des membres de la Fed l'année prochaine.
Et puis, bien sûr, le mandat de Powell se termine en mai prochain, ce qui signifie que sur les huit réunions que la Fed tient par année, trois d'entre elles auront Powell à la barre, tandis que cinq d'entre elles auront le nouveau gars, quel que soit ce nouveau gars. L'administration a proposé un certain nombre d'options, environ cinq candidats potentiels différents, qui sont tous accommodants, mais à des degrés divers. Et donc, cela jouera également un rôle important dans la détermination de la trajectoire ultime de la Fed l'année prochaine. Et on nous a dit que nous aurons cette annonce de qui sera le candidat d'ici la fin de l'année. Si nous l'obtenons effectivement d'ici la fin de l'année, nous verrons. Mais espérons que oui, et ensuite nous aurons une bien meilleure idée alors que nous entrons dans 2026 de combien et combien d'autres baisses de taux nous obtiendrons.
Michael Miranda :
D'accord. Merci, Dan. C'est très, très utile, certainement en ce qui concerne l'évolution à travers le reste de '25 et la composition de '26. Beaucoup de tes commentaires portaient sur les taux. Peut-être restons avec la Fed et pensons aussi au resserrement quantitatif. Donc, la Fed a également annoncé qu'elle met fin au resserrement quantitatif. Quel impact cela pourrait-il avoir sur les marchés à l'avenir?
Dan Phillips :
Oui, donc comme beaucoup peuvent le savoir, la Fed, l'un de leurs outils dans leur boîte à outils qu'ils avaient utilisé dans une large mesure depuis la crise financière est l'assouplissement quantitatif, l'achat de bons du Trésor sur le marché libre et de titres adossés à des créances hypothécaires, qui était un moyen de mettre plus de liquidités dans le système à l'époque où la préoccupation était que l'inflation était trop basse, en dessous de leur cible de 2%.
Depuis lors, ils sont passés à l'opposé, le resserrement quantitatif, ce qui signifie que les bons du Trésor et les titres adossés à des créances hypothécaires qu'ils détiennent dans leur bilan, lorsqu'ils arrivaient à échéance, ou lorsque les coupons étaient payés, au lieu de réinvestir dans le marché, ils laissaient simplement disparaître, ce qui drainait le système d'une partie de la demande de bons du Trésor, plus récemment à hauteur de 40 milliards de dollars par mois. Et si vous annualisez cela, c'était environ 2% de la dette totale du Trésor américain en circulation, qui est d'environ 30 billions de dollars. Et l'impact ultime de cela était que tout ce que la Fed n'achetait pas, les marchés devaient l'acheter, et cela prenait, bien sûr, de la liquidité d'autres achats, comme aller dans le spectre du crédit ou aller dans les actions, en fin de compte, lorsque vous pensez à l'ensemble des marchés.
Et à compter du 1er décembre, donc un peu moins d'un mois à partir de maintenant, ils vont cesser de faire ce resserrement quantitatif. Ils ne vont pas laisser ces produits disparaître de leur bilan, ils vont les réinvestir dans le marché des bons du Trésor. Et donc encore une fois, c'est effectivement 2% de demande supplémentaire qu'il n'y avait pas avant. Ce n'est pas énorme, mais ce n'est pas non plus insignifiant du tout, et cela pourrait avoir un peu d'impact en termes de liquidité, et lorsqu'il y a plus de demande pour les bons du Trésor, les marchés iront potentiellement dans le spectre du risque et trouveront d'autres choses à acheter. Et donc, c'est le véritable impact sur les marchés, c'est la façon dont cela peut fournir plus de soutien au marché, plus de liquidités, plus de poudre sèche, si vous voulez, pour aller dans les actifs financiers.
Maintenant, la dernière chose qui est importante ici, je pense, c'est la façon dont cela se combinera avec la fin de la fermeture du gouvernement, quand nous pourrons l'obtenir. Espérons que ce sera plus tôt que tard. Nous espérons certainement que ce sera avant les vacances de l'Action de grâces pour ceux aux États-Unis ici, pour des raisons de voyage. Mais lorsque cela se terminera, lorsque la fermeture du gouvernement se terminera, cela mettra également plus de liquidités dans le système, parce qu'en ce moment, le Trésor émet toujours de la dette. Il retire donc toujours des liquidités du système, généralement dans le but, bien sûr, de payer les travailleurs et autres contrats gouvernementaux, etc.
Donc, ils émettent de la dette, mais ils ne dépensent pas l'argent, et lorsqu'ils dépensent l'argent, cet argent retourne dans les banques, parce que lorsque les gens reçoivent leurs chèques de paie, ils vont dans leurs comptes bancaires. Ainsi, les banques perdent une partie de la liquidité qu'elles avaient autrefois, parce qu'elles ne voient plus cet argent entrer. Cela crée un peu une crise de liquidité. Cela sera allégé lorsque le gouvernement rouvrira à nouveau, l'argent recommencera à sortir, les coffres des banques se rempliront à nouveau.
Et donc, ce sera une sorte de un-deux lorsqu'il sera combiné avec la fin du resserrement quantitatif, qui pourrait avoir un certain impact sur les marchés. Nous avons un peu plus de demande pour les marchés, cela soutiendra certainement un peu les marchés aussi. Donc c'est à la fois la fin du resserrement quantitatif et la remise en marche du gouvernement qui auront des impacts sur le marché, et quelque chose à surveiller.
Michael Miranda :
D'accord, amenons Richard, alors. Richard, la Banque du Canada a également réduit ses taux lors de ses deux dernières réunions, mais elle se situe actuellement à 2,25% contre 4% pour la Fed. De ton point de vue, combien d'autres baisses de taux la Banque du Canada a-t-elle en réserve, et quelle est la trajectoire que tu anticipes alors que nous nous dirigeons vers 2026?
Richard Belley :
Merci, Mike. Oui, avec cette dernière décision, le taux de la Banque du Canada se situe bien en dessous des taux de la Réserve fédérale de 4%. Mais plus important encore, avec cette dernière décision, la Banque a maintenant réduit les taux d'un total de 275 points de base depuis le début en juin 2024. Et lorsque nous comparons cela aux États-Unis, la Banque a commencé plus tôt, trois mois plus tôt, et a été beaucoup plus agressive avec ces réductions. Et aussi, comme Dan vient de le mentionner à la fin du resserrement quantitatif en décembre par la Fed, la Banque du Canada a mis fin au programme de resserrement quantitatif en janvier.
Donc beaucoup a été fait, et certaines des raisons qui ont soutenu ces actions ont été non seulement le fait que l'inflation s'est estompée plus rapidement de ce côté de la frontière, mais plus important encore, ce que nous avons vu, surtout en 2025, c'est que les vents contraires économiques potentiels qui sont venus avec les incertitudes commerciales. Cela a fourni à la Banque plus de flexibilité pour agir plus décisivement et plus rapidement.
Si nous regardons vers l'avant pour essayer de déterminer une trajectoire potentielle, notre point de vue est que la Banque est probablement proche, sinon à la fin du cycle d'assouplissement. Nous pensons que la Banque a déjà beaucoup fait et que ces réductions auront besoin de temps pour commencer à avoir un impact sur l'économie. Il y a donc, à notre avis, une portée limitée pour plus de baisses de taux dans un avenir proche, et surtout en 2026. Nos économistes ont inscrit le potentiel d'une autre baisse de taux pour le début de 2026, et c'est, si nous voyons la faiblesse récente des chiffres du PIB et les tendances du marché du travail que nous avons vues à la fin de l'été, persisterait. Mais plus important encore, ce que nous aurions besoin de voir pour que la Banque du Canada agisse, c'est des tendances d'inflation plus favorables au cours des prochains mois, des choses que nous n'avons pas vues depuis le milieu de l'été.
Donc dans l'ensemble, je pense que pour le moment, nous croyons que la banque a terminé. 50/50% de chances d'une autre baisse de taux au début de 2026. Et lorsque nous examinons les attentes du marché actuellement, c'est presque en ligne, mais le marché regarde vers plus de la première moitié de 2026, où la banque pourrait avoir besoin de revenir.
Alors laissez-moi juste prendre un peu de recul juste une seconde et regarder pourquoi pensons-nous, à ce stade, malgré le fait que la croissance économique ne semble pas nécessairement positive, et l'inflation pourrait encore être un risque, pourquoi pensons-nous qu'en fin de compte, la Banque pourrait avoir terminé? Premièrement, il y a l'évident. Lors de la dernière réunion en octobre, le message de la banque était plus faucon en général, et ils ont déclaré que leurs perspectives, qui sont encore assez conservatrices lorsque vous les comparez aux économistes de rue et à nos propres économistes, assez conservatrices, ils ont déclaré qu'il n'y aurait pas besoin de stimulus supplémentaire, en supposant que nous continuions sur cette voie. Donc, cela fermait effectivement la porte à une réduction en décembre, et cela confirmait que les données à ce stade devraient se détériorer considérablement pour qu'une meilleure réduction soit faite en 2026.
Deuxièmement, avec cette dernière réduction, et Dan parlait de la fourchette pour la Fed et du niveau où ils seraient, et il y a un débat sur quel taux neutre serait. Au Canada, la fourchette devrait se situer entre 2,25 et 3,25. Et avec cette dernière réduction, c'est essentiellement, nous atteignons le bas de cette fourchette. Donc, nous sommes en dessous du point médian, et très probablement la politique est déjà accommodante pour l'économie.
Troisièmement, et nous devons nous rappeler cela, il y a des limites à ce que la politique monétaire peut accomplir. Et parce que la plupart de la faiblesse récente que nous avons connue en 2025, dans le PIB et les marchés du travail et les taux de chômage augmentant, peut être liée aux tarifs et aux incertitudes commerciales. Et honnêtement, la Banque ne peut pas cibler les secteurs affectés avec des taux plus bas. Et pour être honnête, c'est quelque chose que nous devrons peut-être nous répéter plusieurs fois, je ne pense pas que la Banque ait l'appétit de revenir aux stimuli de crise précédents pour essayer de faire avancer cette économie. Donc je pense que la Banque aura une portée limitée et un intérêt limité à baisser les taux beaucoup plus bas.
Et enfin, le gouvernement libéral au Canada a déposé son budget cette semaine. Il n'est pas encore approuvé parce que c'est un gouvernement minoritaire, mais en supposant qu'il soit approuvé, ce que nous verrions pour le Canada est un déficit relativement élevé, des politiques pro-croissance. Cela, lorsqu'il est combiné avec une politique monétaire qui tend à fonctionner avec un décalage, il y a des arguments plus forts pour que la Banque du Canada fasse une pause, reste sur la touche et laisse le stimulus s'imprégner. Donc dans l'ensemble, ce que nous recherchons, c'est que la Banque du Canada soit proche de la fin, avec le potentiel de 50/50% potentiel d'une autre baisse de taux qui viendrait dans la première moitié de 2026.
Michael Miranda :
D'accord, merci, Richard. Très, très utile de savoir où nous pensons, la Banque du Canada est à peu près proche de la fin de sa campagne de réduction des taux. Alors peut-être retour à Dan, pensons à la Fed, alors, pour un moment. Combien d'autres baisses de taux attendons-nous de la Fed? Vont-ils descendre aux mêmes niveaux que la Banque du Canada se trouve actuellement?
Dan Phillips :
Oui, donc en supposant que nous obtenions la baisse de taux de décembre, les marchés croient qu'il y a peut-être deux ou trois baisses de taux destinées à 2026, tel que fixé par ce qu'on appelle les contrats à terme sur les fonds fédéraux. Et cela nous amènerait directement à ce taux neutre traditionnel de 3%, comme je l'ai discuté plus tôt.
Nous pensons qu'ils pourraient aller un peu plus loin. Comme je l'ai mentionné, nous aurons une composition de membres votants de la Fed légèrement différente en entrant dans 2026, légèrement plus accommodante. Et ensuite, important, nous aurons le nouveau président de la Fed, qui sera certainement plus favorable aux baisses de taux, arrivant en mai. Et donc pour nous, nous pensons que quatre baisses de taux l'année prochaine est le scénario de base le plus probable. Et ce serait essentiellement de réduire une fois toutes les deux réunions. Il y a huit réunions de la Fed par année. Et cela nous amènerait à soit 2,75% ou 2,5% sur le taux des fonds fédéraux.
Donc, toujours au-dessus du Canada, comme Rich l'a mentionné, nous serons plus proches. Ils vont être soit à ce 2,25 à 2%, toujours un peu au-dessus de cela. Mais je pense que le point plus important à faire sur ce qu'on appellerait la limite inférieure est qu'il ne revient pas à zéro, comme nous l'avons vu en sortant de la crise financière, puis à nouveau lorsque les décideurs politiques ont fait face à la COVID. Je pense qu'ils ont apprécié que les problèmes logistiques qu'un taux de 0% cause ne valaient pas l'avantage supplémentaire modeste d'aller, disons, en dessous d'un niveau de 1%, d'aller jusqu'à zéro. Donc je pense que la limite inférieure est un peu plus élevée ces jours-ci, et en ce qui concerne où la Fed va finir, probablement plus comme, au plus, un niveau de type 2,5%, qui serait environ 1,5% plus bas que là où nous sommes aujourd'hui.
Michael Miranda :
D'accord, merci à vous deux sur cela. Donc je pense que c'est très utile, surtout lorsque nos clients pensent à où vont être les taux d'intérêt à court terme. Évidemment, nous sommes assis ici à parler des taux au jour le jour pour la Banque du Canada et la Réserve fédérale, mais cela a certainement un impact assez important sur les taux d'intérêt à court terme. Alors élargissons un peu notre focus et peut-être parlons du reste de la courbe des taux d'intérêt, et nous reviendrons à Richard sur celui-ci. Richard, le rendement à 10 ans américain en ce moment est juste un peu au-dessus de 4%, à peu près le même que la politique actuelle de la Fed, tandis que le 10 ans canadien est plus proche de 3%, environ 1% plus élevé que le taux directeur de la Banque du Canada, ce qui signifie que le Canada a une courbe de rendement un peu plus abrupte que les États-Unis. Alors peut-être de ton point de vue, qu'est-ce que cela nous dit, et comment attendons-nous que les courbes de rendement américaines et canadiennes évoluent en 2026?
Richard Belley :
Donc, comme tu l'as mentionné, c'est comme si nous regardions déjà une courbe relativement plus abrupte au Canada, mais ce que nous devons nous rappeler, c'est l'économie canadienne. Nous examinons au cours des 12 derniers mois, fonctionnant à environ la moitié de la vitesse des États-Unis, et notre inflation est plus proche de 2%, comparée à 3% pour les États-Unis en ce moment. Donc cela aide à expliquer pourquoi nos taux sur les courbes de rendement sont plus proches, et cet écart différent que vous avez noté entre le taux directeur et les rendements à 10 ans reflète le fait que la Fed et la Banque du Canada sont actuellement à des étapes différentes de leur cycle d'assouplissement respectif, la Fed étant toujours en territoire restrictif.
Et juste pour donner une perspective sur les tendances d'accentuation que nous voyons pendant le cycle d'assouplissement, historiquement, la courbe de rendement aura tendance à s'accentuer considérablement lorsque la Banque centrale assouplit sa politique. C'est comme ce que nous voyons, c'est essentiellement les rendements à court terme, et comme Dan y faisait allusion, le potentiel de quatre baisses de taux en 2026 entraînera ces rendements plus bas, les rendements plus bas diminuant plus rapidement, très probablement, que les taux à long terme, conduisant à une courbe de rendement plus abrupte.
Si nous examinons les quatre à cinq derniers cycles d'assouplissement, des deux côtés de la frontière, ce que nous avons vu en moyenne, c'est plus de 200 points de base d'accentuation sur le cycle, sinon, dans certains cas, plus de 350 points de base. Donc sur cette base, il y a certainement de la place pour plus d'accentuation, surtout aux États-Unis, où vous regardez cette courbe, cette courbe de rendement au jour le jour à 10 ans pour être actuellement plate par rapport à la courbe canadienne.
Nous devons donc objectivement garder à l'esprit que lorsque nous regardons les cycles passés, ils n'étaient pas nécessairement les mêmes. Il peut être plus difficile de faire des comparaisons. Le niveau des taux d'intérêt était différent. Le niveau d'inversion dans la courbe de rendement, où les rendements à court terme étaient plus élevés que les rendements à long terme, où l'inversion était différente. Et il y avait aussi des raisons différentes soutenant les cycles d'assouplissement que nous les avons vus. Donc la comparaison peut être un peu plus difficile. Mais à notre avis, et compte tenu du fait que surtout aux États-Unis, ce que nous recherchons est toujours un retour graduel vers le taux neutre aux États, qu'en fin de compte la tendance en 2026 serait pour une courbe de rendement plus abrupte.
Lorsque nous regardons le Canada, et je vais toucher à une prévision régionale dans une seconde, mais lorsque je regarde le Canada, nous devons également nous rappeler que le voyage routier déjà en 2025 a été relativement long, donc le gros de l'accentuation pourrait être derrière nous, et en fin de compte, de ce point de vue, le trait d'accentuation va être plus important aux États-Unis. Donc maintenant, en regardant plus d'un point de vue régional, juste en regardant les États-Unis d'abord pour commencer, sans répéter ce que Dan a dit, nous regardons potentiellement quatre baisses de taux en 2026. Le biais reste pour ces taux à court terme de diminuer d'où nous sommes à ce point.
Maintenant, la question concerne les taux à long terme. Que pouvons-nous attendre du secteur des 10 ans? Et pour être honnête, clairement, nous avons vu une fourchette en 2025 qui aurait été à un niveau plus élevé de 4,75, niveau inférieur, autour de 4%. Touchant brièvement les quatre. Alors en regardant vers l'avant, y a-t-il un potentiel pour que les rendements à dix ans descendent en dessous de 4%? Il y a définitivement cette possibilité.
À notre avis, nous pensons toujours qu'il est difficile avec l'environnement actuel de voir les rendements des bons du Trésor à dix ans bouger beaucoup plus bas que 4%, et il y a quelques raisons à cela. Tout d'abord, nous pouvons penser au fait que l'inflation reste au-dessus de la cible et pourrait encore y être pendant un peu plus longtemps. La politique budgétaire, un déficit croissant et une dette pourraient finalement avoir un impact, surtout à l'extrémité plus longue de la courbe de rendement. Au moins cela, historiquement parlant, c'est quelque chose que nous avons vécu.
Et dans l'ensemble, il y a une certaine incertitude de politique économique et un risque général. En fin de compte, cela pourrait limiter le potentiel pour les rendements à dix ans de se négocier beaucoup plus bas que 4%. Mais cela dit, nous comprenons, et normalement des taux directeurs de banque centrale plus bas auront tendance à court terme à faire baisser les taux d'intérêt sur la courbe de rendement.
Dans l'ensemble, si nous examinons un appel de prévision global pour 2026, nous pensons toujours que la courbe va être plus abrupte. Elle va être beaucoup plus proche, sinon plus abrupte que ce que nous voyons actuellement au Canada, et ce serait du point de vue d'une Fed plus agressive en 2026 que la Banque du Canada.
Comme toute prévision, il y a toujours un point d'interrogation sur les risques que cette prévision ne se matérialise pas. L'un de ces risques, et je ne veux pas passer trop de temps là-dessus, c'est le fait que ce que nous avons vu, c'est que l'offre de gestion de la dette était un peu différente de ce que nous aurions pu normalement attendre. Comme le vieux dicton, « La dette n'a pas d'importance jusqu'à ce qu'elle en ait. » Actuellement, ce n'est pas le cas, et l'une des raisons pour lesquelles ce n'est pas le cas est ce que nous avons vu, c'est que malgré les déficits plus importants actuellement, l'écart de financement a été fait dans la partie à court terme de la courbe de rendement, dans les bons du Trésor, et cela n'a eu aucun impact jusqu'à présent sur l'émission de billets et d'obligations à long terme dans le monde du Trésor. Et le Département du Trésor a essentiellement été clair que pour le moment, ils ne prévoient aucun changement à court terme, et surtout pour la première moitié de 2026.
Donc les chances sont, il pourrait ne pas y avoir de pression à l'extrémité plus longue de la courbe de rendement de ce point de vue. Et en même temps, ils ont dit que potentiellement, s'ils redémarrent ou augmentent les émissions d'obligations à l'extrémité plus longue de la courbe de rendement, ils pourraient se concentrer davantage sur le cinq ans, comme le secteur de trois à sept ans de la courbe de rendement. Encore une fois, ne mettant pas de pression à la hausse sur le rendement à long terme. Donc, bien que nous voyions toujours cette accentuation de la courbe de rendement, si nous la comparons aux cycles précédents, nous pourrions ne pas voir la même étendue de la pente que nous aurions pu avoir dans le cycle d'assouplissement normal.
Quant au Canada, Mike, comme tu l'as dit, cela s'est probablement déjà élargi à près de 100 points de base, et cela reflète les réductions plus agressives. Pour 2026, nous voyons le biais rester pour une accentuation supplémentaire, mais ce ne sera pas une route droite, et le mouvement sera probablement beaucoup plus modéré que ce que nous avons vécu jusqu'à présent cette année. Avec une chance de 50/50 d'une autre baisse de taux, il y a un potentiel limité pour des rendements à court terme plus bas, donc la pente viendrait de l'extrémité plus longue de la courbe de rendement, et cela objectivement mènerait avec une surprise de croissance économique ou des chiffres d'inflation surprenants.
Pour le moment, nous voyons cela temporaire, nous pourrions voir les rendements à 10 ans chuter en dessous de 3%, mais notre fourchette, notre prévision pour 2026 serait pour des rendements à 10 ans entre trois et 3,5%. Contrairement aux États-Unis, le Canada fait toujours face à un risque budgétaire et à une dette plus élevée en entrant dans 2026, mais ce n'est pas une histoire d'offre pour le Canada pour deux raisons. J'ai dit avant, le resserrement quantitatif au Canada s'est terminé en janvier, donc il va essentiellement y avoir une demande plus forte dans l'ensemble pour reconstruire ce bilan. Et la deuxième raison est qu'en fin de compte, il était prévu plus tôt cette année, le déficit serait beaucoup plus important, et les émissions ont déjà augmenté au Canada, donc la courbe s'est déjà ajustée à cette réalité.
Michael Miranda :
D'accord, merci pour cela, Richard. Bonne perspective sur où nous attendons l'extrémité arrière de la courbe, après avoir discuté des taux directeurs, certainement le départ pour la Fed et la Banque du Canada. Dan, peut-être retour à toi. Donc Richard vient de présenter des perspectives de taux d'intérêt assez claires pour les États-Unis et le Canada. Qu'est-ce que cela signifie pour les marchés à haut rendement? Quelle est notre perspective là, ainsi que d'autres catégories d'actifs sensibles au crédit, comme les prêts bancaires?
Dan Phillips :
Oui, définitivement. Donc, poursuivant avec certains des commentaires de Richard en ce qui concerne la façon dont l'extrémité arrière de la courbe se comportera en fonction de plus de baisses de taux, que nous attendons au cours de la prochaine année, cela dépendra vraiment si l'inflation peut rester à son état stable, ce qui a effectivement vu un plafond d'environ 3% sur l'inflation. Si elle reste là, tant qu'elle ne va pas plus haut que ça, nous pourrions voir l'extrémité arrière descendre un peu. Mais au point de Richard, il y a beaucoup d'impacts compensatoires là. Je pense que le point important, cependant, est que nous ne verrons probablement pas les taux à l'extrémité arrière, c'est-à-dire le rendement du Trésor à 10 ans aller beaucoup plus haut à partir d'ici.
Et tout compte fait, si vous regardez la courbe de rendement globale et le changement, surtout à l'extrémité plus courte de la courbe, le fait que la Fed va réduire probablement quelques fois de plus, cela aura un certain impact sur les marchés du crédit, le marché à haut rendement spécifiquement, mais cet impact est plus technique que fondamental. Par technique, nous voulons dire que cela aura un impact sur l'offre et la demande au sein des marchés. Il y aura plus de demande pour les catégories d'actifs à risque plus élevé, les catégories d'actifs à revenu fixe comme le haut rendement, pour obtenir le rendement que les investisseurs aimeraient. Alors que l'extrémité avant du revenu descend, déplaçant la durée, mais aussi déplaçant en termes de prise de plus de risque de crédit.
Il y aura donc un certain impact technique, mais peut-être pas une tonne d'impact fondamental, en ce qui concerne la vision de la qualité de l'indice à haut rendement. Par exemple, le haut rendement est davantage évalué sur ce risque de crédit. Il n'est pas vraiment évalué sur le risque de taux d'intérêt. C'est plus un actif à risque. En fait, nous regroupons la catégorie d'actifs à haut rendement et les prêts bancaires, dont nous parlerons un peu ici, dans ce seau d'actifs à risque. Et généralement ce qui se passe, c'est que lorsque les taux baissent, c'est généralement un signe de plus grand stress sur les marchés, et lorsque les taux montent, c'est à cause d'une inflation plus élevée ou à cause de meilleurs fondamentaux. De toute façon, c'est bon pour le haut rendement. Et donc, cet écart de crédit compensera le changement des taux d'intérêt.
Tout cela dit, en regardant vers l'avant au cours de la prochaine année pour le haut rendement, nous avons toujours un environnement de croissance économique qui est assez bon, malgré le fait que la Fed se concentre davantage sur les marchés du travail, et les marchés du travail ont montré une faiblesse. L'économie dans son ensemble continue à aller assez bien, un niveau de croissance de 3%. C'est l'économie en forme de K, comme vous en entendez beaucoup parler, où peut-être du côté du consommateur et les marchés du travail sont un peu plus faibles, mais l'économie dans son ensemble continue à avancer, et puis vous avez ce taux d'inflation de 3%.
Et donc, ce n'est pas une mauvaise toile de fond pour le haut rendement, parce que lorsque l'inflation est un peu plus élevée, il est plus facile de rembourser la dette, et puis lorsque la croissance est toujours bonne, il est plus facile de répondre à ces besoins de dette grâce aux revenus que ces entreprises apportent. Et donc, nous ne sommes pas négatifs sur le haut rendement, bien que dans nos portefeuilles aujourd'hui, tactiquement, nous aimons davantage les actions, parce que tout ce qui pourrait profiter au haut rendement profitera aux actions tout autant, sinon plus que le marché à haut rendement.
Et donc, c'est là où nous nous situons sur le haut rendement. Pas un mauvais risque à prendre. Les actions, apparemment un meilleur risque à prendre. Du côté des prêts bancaires, nous sommes un peu plus négatifs sur les prêts bancaires actuellement. Les prêts bancaires, qui sont effectivement des prêts bancaires emballés, pour le nom, qui sont vendus aux marchés de manière titrisée, et ils sont généralement à taux variable, ce qui signifie qu'ils bougeront avec les taux d'intérêt, le paiement requis de ces entreprises. Lorsque les taux augmentent, cela ajoute du risque de crédit. Et en ce moment, le risque de crédit du marché des prêts bancaires est un peu plus élevé que le risque de crédit que vous dites dans le haut rendement. Il y a donc un peu plus d'avantage risque/rendement là. Plus de rendement potentiel, mais aussi un peu plus de risque.
En ce moment, nous sommes un peu plus négatifs sur l'espace, et plus récemment avec les commentaires de la Fed, les commentaires de Powell autour de peut-être ne pas réduire en décembre de la façon dont les probabilités d'une baisse de taux pour décembre ont baissé, et la trajectoire d'entrer dans 2026 est également un peu plus élevée selon les marchés également. Cela a mis un peu de pression là.
Maintenant, en regardant vers l'avant, si nous avons raison qu'ils commencent à réduire les taux plus que ce que les marchés intègrent dans les prix, les prêts bancaires pourraient devenir plus attrayants car potentiellement les taux baissent, et cela aide la capacité de payer, et tant que l'économie continue à bien se porter, ce risque plus élevé, récompense plus élevée pourrait devenir plus attrayant. Mais pour le moment, nous sommes un peu plus prudents sur cet espace.
Dans l'ensemble, et la dernière chose que je mentionnerai ici, c'est que du point de vue de l'exécution, la gestion active a tendance à avoir une capacité un peu meilleure de fournir une surperformance, et de fournir cette surperformance grâce à la sélection de titres, parce qu'il y a plus de dispersion dans ce marché, il y a plus d'opportunités à rechercher. Donc de ce point de vue, les prêts bancaires sont certainement une catégorie d'actifs intéressante.
Michael Miranda :
D'accord, Richard, retour à toi très rapidement. Sur l'espace du crédit, y a-t-il des secteurs ou des zones du marché que nous sommes particulièrement favorables, ou cherchons à éviter?
Richard Belley :
C'est une question intéressante. C'est comme, en écoutant Dan, il est vraiment difficile de faire un argument baissier pour les crédits actuellement. Le marché a été bien soutenu d'un point de vue prévisionnel. L'économie continue de fonctionner. Nous sommes essentiellement dans un environnement de bilan relativement sain. Nous restons donc constructifs en général sur les marchés du crédit.
Mais en même temps, nous devons être conscients du fait que les écarts sont actuellement aux niveaux les plus serrés qu'ils ont été dans le cycle. Et en fait, lorsque vous regardez au cours des derniers cycles, ils sont relativement serrés, par rapport à une perspective historique. Il n'y a donc pas beaucoup plus de valeur d'un point de vue de l'écart que vous pouvez extraire. Mais du point de vue de Dan, toujours d'un point de vue de rendement tout compris, vous êtes toujours payé.
Avant de regarder les secteurs individuels, nous pensons qu'il est sage d'être sélectif. Donc l'allocation tactique au crédit et la sélection des secteurs deviennent plus importantes lorsque vous êtes dans cet environnement. Commençant par les titres de sociétés de qualité supérieure, les titres de sociétés de catégorie investissement, nous pensons que les secteurs comme les financières, l'énergie et les services publics réglementés offrent toujours une valeur relative solide.
Les financières, en particulier les grandes banques, bénéficient de bilans robustes, de liquidités adéquates et de cadres réglementaires favorables. Le secteur de l'énergie, bien que plus volatil, offre une prime de rendement attrayante et a montré une résilience à travers les cycles de prix des matières premières. Et les services publics réglementés, dans un environnement de taux en baisse, tendent historiquement à surperformer en raison de leurs flux de trésorerie prévisibles et de leur sensibilité aux taux d'intérêt.
À l'autre extrémité du spectre, nous restons prudents sur certains segments des titres de sociétés. Les secteurs liés aux consommateurs discrétionnaires font face à des vents contraires persistants en raison de la faiblesse du marché du travail et de la pression sur le pouvoir d'achat des consommateurs. L'immobilier commercial continue également de faire face à des défis structurels, en particulier dans les segments de bureaux et de commerce de détail, où les tendances de travail à distance et de commerce électronique continuent de peser sur les fondamentaux.
Du côté du haut rendement, comme Dan l'a mentionné, bien que nous ne soyons pas négatifs sur l'espace, nous pensons qu'il est important d'être très sélectif. Les secteurs cycliques comme les matériaux et l'industrie pourraient faire face à une pression supplémentaire si la croissance économique ralentit plus que prévu. Et nous recommanderions de nous concentrer sur des émetteurs de qualité supérieure dans l'espace à haut rendement, ceux qui ont des bilans solides et une capacité démontrée à naviguer à travers les environnements difficiles.
Michael Miranda :
Excellent. Merci à vous deux pour ces perspectives approfondies. Alors que nous concluons aujourd'hui, y a-t-il des réflexions finales ou des points clés que nos auditeurs devraient garder à l'esprit alors qu'ils naviguent dans le paysage du revenu fixe et du crédit en 2026?
Dan Phillips :
Oui, je pense que le point clé à retenir est que nous sommes dans un environnement en transition. La Fed continue de naviguer soigneusement entre son mandat de plein emploi et sa cible d'inflation. Nous nous attendons à davantage de baisses de taux, mais le rythme et l'ampleur dépendront des données économiques entrantes.
Pour les investisseurs, cela signifie rester flexible et être prêt à ajuster les portefeuilles à mesure que l'environnement évolue. La courbe de rendement devrait s'accentuer, ce qui crée des opportunités à différents points de la courbe. Et comme nous l'avons discuté, bien que nous soyons généralement constructifs sur le crédit, la sélectivité est essentielle dans un environnement où les écarts sont serrés.
Richard Belley :
Je suis d'accord avec Dan. Et j'ajouterais que pour les investisseurs canadiens, il est important de reconnaître que nous sommes probablement beaucoup plus proches de la fin du cycle d'assouplissement que nos homologues américains. Cela a des implications pour la façon dont les portefeuilles devraient être positionnés des deux côtés de la frontière.
La qualité reste importante, surtout dans cet environnement incertain. Et bien que les rendements aient baissé par rapport aux sommets récents, les niveaux absolus restent attrayants d'un point de vue historique, en particulier pour ceux qui recherchent un revenu.
Enfin, je dirais que la patience et la discipline seront récompensées. Les marchés continueront probablement de connaître de la volatilité à mesure que nous traversons 2026, mais pour les investisseurs avec un horizon à plus long terme, le paysage actuel offre des opportunités intéressantes tant dans les titres à revenu fixe que dans le crédit.
Michael Miranda :
Merci, Dan et Richard, pour ce tour d'horizon complet du paysage du revenu fixe et du crédit. C'est un excellent point de départ pour notre série de perspectives 2026.
Pour nos auditeurs, restez à l'écoute pour nos prochains épisodes où nous explorerons les marchés privés et les placements alternatifs, les actions, et nous conclurons avec nos hypothèses sur les marchés des capitaux et les thèmes clés pour l'année à venir.
C'était Au-delà du portefeuille. Je suis Mike Miranda. Merci de nous avoir écoutés, et nous vous retrouverons la prochaine fois.
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